古井贡酒(000596)：业绩符合预期 报表压力释放

　　投资要点：　　事件：公司发布25 年半年度报告，25H1 实现营业总收入138.8 亿，同比增长0.54%，归母净利润36.6 亿，同比增长2.49%。其中25Q2 实现营业总收入47.3 亿，同比下降14.2％，归母净利润13.3 亿，同比下降11.6%。我们在业绩前瞻中预测公司25Q2 营业总收入同比下降15%，归母净利润同比下降18％，基本符合预期。　　投资评级与估值：由于外部需求环境仍然承压，下调25-27 年盈利预测，预计2025-2027年归母净利润分别为48.8 亿元、51.7 亿、56.6 亿（前次分别为59.2、62.9、66.3 亿），同比变化-11.5%、5.9%、9.5%，当前股价对应25-27 年PE 分别为19x、18x、16x，与可比公司比较估值仍处合理区间，维持买入评级。　　25H1 白酒收入136.4 亿，同比增长1.57%。分产品看，年份原浆收入109.6 亿，同比增长1.59%，其中销量同比增长10.8%，吨价同比下降8.31%， 古井贡酒收入11.8 亿，同比下降4.39%，其中销量同比增长9.26%，价格同比下降12.5%，黄鹤楼及其他收入15.0亿，同比增长6.68%，其中销量同比增长12.1%，价格同比下降4.84%。分区域看，25H1华北、华中、华南、国际分别实现收入8.09 亿、123.0 亿、7.68 亿、0.05 亿，分别同比变化-27.0%、3.60%、-5.84%、-53.7%。　　25Q2 归母净利率28.1%，同比提升0.83pct，净利率提升主因销售费用率与所得税率下降。25Q2 毛利率80.2%，同比下降0.26pct；营业税金率15.1%，同比下降0.25pct；销售费用率22.8%，同比下降1.86pct；管理费用（含研发费用）率6.18%，同比提升0.88pct。（营业税金率指税金及附加占营业总收入比，以上利润率、费用率计算均以营业总收入为分母。）　　25Q2 经营性现金流净额23.1 亿，同比增长48.45%。25Q2 销售商品提供劳务收到的现金69.8 亿，同比增长18.7%，现金流增速明显快于收入增速。25Q2 末应收款项融资7.37亿，环比减少38.7 亿，24Q2 末应收款项融资15.8 亿，环比减少31.9 亿。25Q2 末预收账款（合同负债+其他流动负债）29.2 亿，环比下降29.9 亿元，24Q2 末预收账款为41.8亿，环比下降24.8 亿元。　　股价表现的催化剂：业绩超预期。